Στα όρια της… παράλογης ευφορίας, για όσους θυμούνται τον Άλαν Γκρίνσπαν της Fed, είχε φθάσει η αγορά ομολόγων, αλλά τις τελευταίες ημέρες… αυτοδιορθώνεται, οδηγώντας σε αρκετά σημαντική αύξηση τις αποδόσεις και στέλνοντας στην κυβέρνηση ένα σαφές μήνυμα: στην προσεχή έκδοση 7ετών ομολόγων δεν θα πρέπει να περιμένει υπερβολικά χαμηλή απόδοση.
Το ράλι τιμών είχε οδηγήσει πριν από λίγες ημέρες σε πολύ μεγάλη πτώση της απόδοσης των 5ετών και των 10ετών ομολόγων, που άγγιζε τα όρια της υπερβολής. Η απόδοση των 5ετών είχε υποχωρήσει στο 3,1% και των 10ετών πολύ κοντά στο 3,6%. Την Παρασκευή, όμως, και ύστερα από τρεις διαδοχικές ημέρες συναλλαγών με πτώση των τιμών, η απόδοση της 5ετίας είχε ανεβεί στο 3,2% και της 10ετίας κοντά στο 3,9%.
Η εβδομάδα που αρχίζει αύριο έχει ένα προγραμματισμένο γεγονός μεγάλης σημασίας για την αγορά ομολόγων, καθώς την Παρασκευή, 19 Ιανουαρίου, η Standard & Poor’s ανακοινώνει την «ετυμηγορία» της για τη βαθμολογία των ελληνικών τίτλων, έχοντας ουσιαστικά προαναγγείλει μια αναβάθμιση, αφού από το καλοκαίρι έχει αναβαθμίσει την πρόβλεψή της για τις μελλοντικές αξιολογήσεις (“outlook”) σε «θετικό».
Αναλυτές της αγοράς σημειώνουν ότι αυτή η αναβάθμιση δεν αναμένεται να επηρεάσει καταλυτικά τη συμπεριφορά των επενδυτών, αφού έχει, σε μεγάλο βαθμό, αν όχι πλήρως, ενσωματωθεί στις τρέχουσες τιμές των ομολόγων. Μόνο μια αναβάθμιση-έκπληξη κατά δύο «σκαλοπάτια» θα μπορούσε να δώσει «φτερά» στα ελληνικά ομόλογα, αλλά αυτό το σενάριο έχει μικρές πιθανότητες επαλήθευσης.
Η διαμόρφωση των αποδόσεων στη δευτερογενή αγορά δίνει κατεύθυνση για τη διαμόρφωση της απόδοσης κατά τη διάθεση των νέων 7ετών τίτλων. Το σύνηθες παιχνίδι της αγοράς ομολόγων σε τέτοιες περιπτώσεις είναι απλό: οι επενδυτές περιορίζουν τις τοποθετήσεις μέσω δευτερογενούς αγοράς, ή προχωρούν και σε ρευστοποιήσεις για να αντλήσουν ρευστό, περιμένοντας να αγοράσουν τα ομόλογα της νέας έκδοσης.
Ιδιαίτερα στην περίπτωση της Ελλάδας, όπως αναφέρουν αναλυτές, η… συγκράτηση όρεξης των επενδυτών για αγορές ομολόγων στη δευτερογενή αγορά λειτουργεί και σαν μηχανισμός αποτροπής μιας τιμολόγησης της επόμενης έκδοσης με υπερβολικά χαμηλή απόδοση, κάτι που θα συνέβαινε αν συνεχιζόταν το ράλι.
Τα 7ετή ομόλογα, που θα εκδοθούν αμέσως μετά την οριστική έγκριση από το Eurogroup της ολοκλήρωσης της τρίτης αξιολόγησης, είναι για την αγορά ένα… παράξενο ζώο:
1. Από τη μια πλευρά, θα προσφέρουν απόδοση υψηλότερη από 3%, που είναι ένα αστρονομικό ποσοστό για τα δεδομένα των κρατικών ομολόγων της ευρωζώνης, καθώς τα αντίστοιχα γερμανικά έχουν τώρα απόδοση 0,126% και ακόμη και τα πορτογαλικά διαπραγματεύονται με απόδοση χαμηλότερη από 1%. Από αυτή την άποψη, τα ελληνικά ομόλογα εύλογο είναι να μαγνητίζουν τους επενδυτές, όσους τουλάχιστον μπορούν να ανεχθούν την αξιολόγηση “junk”.
2. Ταυτόχρονα, όμως, ο υπολογισμός του ρίσκου των νέων ελληνικών τίτλων είναι μια άσκηση εξαιρετικά δύσκολη. Είναι η πρώτη φορά που θα εκδοθούν ομόλογα, η λήξη των οποίων τοποθετείται σε τόσο μακρινό ορίζοντα (2025), όταν η Ελλάδα θα είναι υποχρεωμένη (αν δεν συμφωνηθεί ελάφρυνση χρέους) να πληρώνει τους τόκους για τα ογκώδη δάνεια του δεύτερου μνημονίου (130 δισ. ευρώ). Ουσιαστικά, οι επενδυτές που θα αγοράσουν τα 7ετή ομόλογα θα πάρουν ένα αρκετά επικίνδυνο στοίχημα επί της βιωσιμότητας του χρέους: αν κάτι πάει στραβά και δεν συμφωνηθεί επιμήκυνση της περιόδου χάριτος των δανείων του EFSF, η Ελλάδα θα βρεθεί το 2025 με υπερβολικές δαπάνες εξυπηρέτησης του χρέους (αρκετά πάνω από το όριο του 15%) και οι ιδιώτες ομολογιούχοι θα έχουν να αντιμετωπίσουν έναν όχι ασήμαντο κίνδυνο αθέτησης πληρωμής (default).
Με αυτά τα δεδομένα, αν πάει καλά η έκδοση 7ετών ομολόγων, με υπερκάλυψη του ποσού που θα ζητηθεί και έκδοση των τίτλων με «λογική» απόδοση, αυτή η επιτυχία θα ισοδυναμεί με μια «ψήφο εμπιστοσύνης» της αγοράς ομολόγων στη δυνατότητα της κυβέρνησης να επιτύχει μια καλή συμφωνία για τη διευθέτηση του χρέους.
Όλα δείχνουν ότι η έκδοση μπορεί να επιτύχει, αλλά το «φρενάρισμα» του ράλι στη δευτερογενή αγορά ομολόγων δείχνει ότι οι επενδυτές θέλουν και να πληρωθούν αρκετά καλά για το ρίσκο που θα αναλάβουν…